禹王生物营养有限公司近期冲刺港股IPO，招股书数据显示，公司在营收、利润增长亮眼的同时，也存在着财务数据披露不明、董事薪酬激增等风险。以下将对招股书进行详细解读。
业务模式：聚焦鱼油相关产品，一体化优势显著
业务聚焦鱼油产品
禹王生物主要从事开发、生产和销售精制鱼油、鱼油软胶囊和其他膳食补充剂产品以及药品及其他。其凭借一体化生产体系，从提炼鱼油到生产鱼油胶囊，形成完整供应链优势，产品丰富多样，满足不同客户需求，在行业内占据领先地位。通过与众多全球知名膳食补充剂品牌商建立长期稳定合作关系，以及实施多种营销策略，构建了广泛客户网络和强大销售能力。
商标专利奠定基础
禹王製藥在多个类别拥有众多商标，涵盖第5类医药、第30类食品等领域，有效期不等。专利方面，涉及鱼油提取、制备及相关生产设备等技术，部分与天津奥展興建化工技有限公司共同持有。但招股书未提及这些商标专利实际应用及对营收具体贡献。
财务数据：增长显著但结构待优化
营收利润双增长
2022 - 2024年，公司营业收入由5.34亿元增至8.32亿元，复合年增长率达24.8%；净利润从0.67亿元增至1.25亿元，复合年增长率高达36.5%。2025年上半年营收为3.43亿元，净利润为0.23亿元。但2025年上半年营收较2024年上半年下降27.1%，净利润下降74.0%。
| 年份 | 营业收入（百万元） | 同比变化 | 净利润（百万元） | 同比变化 |
|---|---|---|---|---|
| 2022年 | 534.3 | - | 67.3 | - |
| 2023年 | 660.967 | 23.7% | 101.869 | 51.4% |
| 2024年 | 832.295 | 25.9% | 125.313 | 23.0% |
| 2025年（截至6月30日） | 342.837 | - 27.1%（较2024年H1） | 22.764 | - 74.0%（较2024年H1） |
毛利率净利率有波动
毛利率在2022 - 2024年间有所波动，2022年为25.4%，2023年升至28.1%，2024年又降至26.0%，2025年上半年降至20.7%。净利率同样有起伏，2022年为12.6%，2023年达15.4%，2024年为15.1%，2025年上半年降至6.6%。整体来看，公司盈利能力较强，但稳定性需关注。
| 年份 | 毛利率 | 净利率 |
|---|---|---|
| 2022年 | 25.4% | 12.6% |
| 2023年 | 28.1% | 15.4% |
| 2024年 | 26.0% | 15.1% |
| 2025年（截至6月30日） | 20.7% | 6.6% |
营收构成变化
精制鱼油、鱼油软胶囊及其他膳食补充剂产品是主要收入来源，2022 - 2024年及2025年上半年合计占总收入约97.4%、97.0%、98.0%及98.8%。其中，鱼油软胶囊及其他膳食补充剂产品收入占比呈上升趋势，2022年为60.8%，2024年达67.0%，2025年上半年进一步升至72.6%。
| 年份 | 精制鱼油（占比） | 鱼油软胶囊及其他膳食补充剂产品（占比） | 药品及其他（占比） |
|---|---|---|---|
| 2022年 | 36.7% | 60.8% | 2.5% |
| 2023年 | 30.8% | 66.2% | 3.0% |
| 2024年 | 31.0% | 67.0% | 2.0% |
| 2025年（截至6月30日） | 26.2% | 72.6% | 1.2% |
关联交易：规范但需关注
关联交易情况
公司与关联方存在销售、采购、租赁等交易，如向关联方销售产品、购买服务、租赁场地等。2024年12月，禹王制药向其当时股东宣派股息3.2亿元。
交易影响存疑
虽董事认为关联方交易按公平原则进行，未扭曲过往业绩，但关联交易可能影响公司独立性和财务真实性，需关注其定价合理性及对公司业绩长期影响。
财务挑战：多方面风险并存
原材料价格波动
毛鱼油作为主要原材料，价格受海洋资源、政府政策、消费者偏好等多种因素影响。2022 - 2024年，原材料成本分别占总销售成本的87.4%、89.9%、88.8% ，未来预计仍将占较大比重。价格波动直接影响成本和毛利率，公司虽可转嫁部分成本，但仍面临风险。
市场竞争压力
全球鱼油营养行业竞争激烈，中国市场参与者众多。公司虽为行业龙头，但仍需应对来自国内外企业竞争，在产品质量、价格、品牌等方面竞争，可能导致市场份额和利润受影响。
客户集中风险
公司大部分收入来自有限客户，2022 - 2024年及2025年上半年，五大客户占总收入比例在17.5% - 23.0%之间。若与主要客户关系恶化或客户减少采购，公司业绩将受不利影响。
同业对比：优势挑战共存
规模份额有优势
与同业相比，禹王生物在规模和市场份额上具有优势，是全球最大的食品级精制鱼油及其制品供应商之一，2024年食品级精制鱼油市场份额达8.1%。
创新品牌待加强
在产品创新和品牌影响力方面，部分竞争对手可能更具优势。公司需持续投入研发，加强品牌建设，以维持竞争力。
主要客户与供应商：集中度过高存风险
客户集中度较高
主要客户分布于多个国家和地区，涵盖膳食补充剂品牌商等，但客户集中度较高。2025年上半年，最大客户占总收入8.7%，五大客户占22.7%。客户集中可能带来经营风险，若主要客户流失或减少订单，公司营收和利润可能大幅下降。
供应商相对稳定
主要原材料毛鱼油主要从秘鲁及中国供应商采购，对单一供应商依赖度较低，目前供应稳定，但原材料供应可能受产地政策、气候等影响。若供应商出现问题，可能影响生产和销售，公司需加强供应链管理。
股权与管理层：股权集中激励待优化
股权相对集中
截至最后实际可行日期，刘汝萃先生及其控制的实体控制6588万股股份，占已发行股本总额约56.0% 。股权相对集中，可能对公司决策产生较大影响，控股股东可能利用控制权影响公司战略决策等，需关注其决策是否符合公司和中小股东利益。
激励机制待加强
董事会由七名董事组成，在企业管理、财务、营销等领域经验丰富，高级管理层同样具备多年行业经验。2022 - 2024年及2025年上半年，董事酬金总额呈增长趋势，2022 - 2025年6月，本集团支付予董事的酬金及实物福利总额分别为180万元、420万元、470万元及750万元，2025年增长超300%，但激励方式相对单一，可进一步优化激励机制，提升管理层积极性。
| 年份 | 董事酬金总额（万元） |
|---|---|
| 2022年 | 180.7 |
| 2023年 | 416.9 |
| 2024年 | 472.7 |
| 2025年H1 | 747.6 |
风险因素：多维度风险需警惕
市场风险
市场需求受消费者健康意识、政策法规等影响，竞争加剧可能导致市场份额下降，地缘政治可能影响海外销售和原材料采购。
原材料风险
毛鱼油价格波动及供应稳定性风险，可能影响公司成本、毛利率和生产连续性。
合规风险
虽已取得相关牌照和许可，但行业监管严格，政策变化可能导致公司面临合规风险，影响业务运营。
禹王生物在业绩增长方面表现出色，但面临诸多风险因素，投资者在关注其发展潜力的同时，应充分考虑上述风险，谨慎做出投资决策。
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